fredag 19 januari 2018

NetEnt - Halverad kurs, köpläge?



Aktie: NetEnt B
Ticker: NETB
Notering: Stockholmsbörsen
Market Cap: 11 miljarder SEK
Kurs: 45 SEK

P/E: 20
Direktavkastning: 5 %
Äga i: Förslagsvis ISK



Inledning


NetEnt är en leverantör av mjukvara till bolag som tillhandahåller gambling online. Lite mer slarvigt uttryckt så levererar bolaget digitala enarmade banditer (slots).

Jag har följt bolagets framgångar under flera år men alltid tyckt att aktien varit för dyr då P/E ofta legat i spannet 30 till 45. För några dagar sedan vinstvarnade bolaget inför släppet av Q4 och aktiekursen skickades ned till 45 kr vilket är mer än en halvering från forna toppnivåer. Jag har valt att investera här och nedan är en kort förklaring till varför.


Historik


NetEnt är en avknoppning från Betsson och har en fin historik att visa upp. Både vinst och omsättning har i princip stigit varje år med undantag för vinsten som utvecklades i sidled 2010-2011 .

Historik över omsättning, resultat och utdelning
Siffrorna för 2017 är estimeringar utifrån vad bolaget kommunicerat och jag räknar med att utdelningen ligger kvar på 2017 års nivåer även om VD höll dörren öppen för en potentiell höjning vid den senaste telefonkonferensen.


Några snabba investeringstankar


Under senaste året har jag fått ett mer defensivt tänk och varje aktie som plockas in vägs stark mot den potentiella nedsidan - såkallad margin of safety. NetEnt är därmed inte inplockad för att det ska bli en kursdubblare på kort sikt, inte ens på medellång sikt. Bolaget är istället införskaffat för att de har stabila kontinuerliga kassaflöden och kan växa på befintlig kund samt på nya marknader utan att tappa sina marginaler.

NetEnt är ett klassisk "hackor & spadar" bolag vilket gör att de kan bibehålla goda marginaler när de går in på nya marknader då det är deras kunder som får stå för marknadsförings-kostnader, mm. Omsättningskatalysatorer för 2018 är framför allt England, Italien och Spanien men även USA-marknaden börjar öppnas upp mer där Pennsylvania ligger närmast i tid att införa regleringar, vilket är ett krav för att NetEnt ska bege sig in på marknaden.

Den underliggande gamblingmarknaden fortsätter att växa, om än inte lika stark som tidigare, med en förväntad tillväxttakt på 6% årligen fram till 2022. NetEnt har tidigare växt betydligt snabbare än marknaden och ett modest antagande blir att bolaget bör kunna växa något snabbare även fortsättningsvis. Jag skissar på en omsättningstillväxt på 8-14% och att skalfördelar kan leda till att resultatet växer något snabbare, gissningsvis 10-16% under 2018. Givet bolagets historik, är detta inte några imponerande siffror, å andra sidan är det svårt att se någon direkt nedsida från dagens nivåer då bolaget dels har en backlog på 33 kunder och dels har en hög utdelningsprocent vilket skyddar aktien från ytterligare nedgång. Bolaget var dessutom extra tydliga, i samband med vinstvarningen, att meddela att utdelningen för 2018 minst kommer vara i nivå med 2017 vilket motsvarar 5%.

På lite längre sikt finns tillväxtmöjligheter i USA (om marknaden öppnas upp) samt i Asien och Latin Amerika. Bolaget satsar även på Live Casino men är här öppet ödmjuka för att sina konkurrenter, framför allt Evolution Gaming, har kommit betydligt längre än dem inom området. NetEnt har även satsat inom VR Casino, tekniken är dock i sin linda och några intäkter inom området är ej att vänta i närtid.

NetEnt värderas just nu strax under P/E 20 och man får gå tillbaks till 2009 för att hitta en så låg värdering av bolaget. Just nu ser tillväxtmöjligheterna tämligen begränsade ut och bolagets VD duckar så gott han kan när frågor inkommer om gammal tillväxttakt på 30 % kan förväntas framgent.

Bolaget har under senaste ett och ett halvt året, kvartal efter kvartal, underlevererat jämfört med marknadens förväntningar och flera insiders har sålt aktier. Marknaden har straffat aktiekursen som mer än halverats från toppnoteringen sommaren 2016.

Det starka kassaflödet med de repetitiva intäkterna lockar dock. Enligt mig är det precis denna typ av bolag som potentiellt skulle kunna överraska positivt på medellång sikt samtidigt som nedsidan, åtminstone baserat på vad vi vet idag, är tämligen begränsad. Jag har valt att ta en mindre position i bolaget men hade önskat se någon form av insiderköp för att vara helt komfortabel med min nya investering.

Vad anser du om NetEnt? Bör man köpa, behålla eller sälja?




Disclaimer: Ovanstående är endast några korta reflektioner för att kommentera hur min sin på NetEnt framtid är och reflektionerna kan innehålla faktafel. Vid investeringsövervägande rekommenderas starkt att göra en egen analys av företaget. Jag äger aktier i bolaget.

7 kommentarer:

  1. Tack för ett bra inlägg. Jag har också börjat snegla på NetEnt efter vinstvarningen. Om jag inte misstar mig så berodde en del av vinstvarningen på att man just tappat befintliga kunder. Några av dessa lär ha varit från oreglerade marknader, från vilka jag förstår att man vill ut.

    Har du koll på hur stor exponeringen är mot ytterligare oreglerade marknader?
    /Jesper

    SvaraRadera
  2. Tack själv för kommentar :-) Bolaget har valt att kliva ur ett antal oreglerade marknader och satsar numera bara på reglerade marknader där förutsättningarna är kommersiellt gångbara.

    Gällande din fråga så har jag inte det men finns lite info i senaste årsredovisningen (se sidorna 16 & 17): https://mb.cision.com/Main/13524/2227048/649993.pdf

    SvaraRadera
  3. Hur stor andel av marknaden har Netent och andra spelleverantörer? Jag har aldrig riktigt satt mig in i dynamiken eftersom priset varit för högt.

    Men rent praktiskt undrar jag var marginalerna hamnar för en bransch med enorm skalbarhet och små konkurrensfördelar. Finns det något som kan hålla uppe marginalerna eller kommer det bli ett race to the bottom för leverantörerna? Jag oroar mig för att Netent hamnar på samma nivå i värdekedjan som producenterna i porrbranschen för att dra en parallell till ett gammalt inlägg (http://aktieingenjoren.blogspot.se/2016/04/branschanalys-porrindustrin.html?m=1)

    SvaraRadera
    Svar
    1. Högst relevanta funderingar!

      Under 2016 uppgick NetEnts marknadsandel globalt till uppskattningsvis 15 % medan den var 25 % i Europa (2007 var siffrorna 3 % resp 7 %) och då får man komma ihåg att Europa-marknaden är den överlägset största. De har sedan 2007 i det närmaste linjärt tagit marknadsandelar.

      NetEnt var tidigt ute med slots och de har flera skalfördelar vilket gör att mindre aktörer får väldigt svårt. De har strukturen klar för att kunna finnas på reglerade marknader, vilket är svårt för mindre aktörer att mäkta med. De har kanaler upprättade för samarbeten med såväl filmindustrin som musikindustrin. De senaste åren har de genererat flera intressanta nya slots såsom Guns n' Roses, Motörhead, Planet of the Apes och nu i dagarna Jumanji (som det kommer en ny film om snart). Två av bolagets lovande titlarna floppade under 2017 vilket jag misstänker har bidragit till inbromsningen, dels floppade emojis (vilket enligt mig aldrig kändes speciellt het) sen så kunde de inte släppa (avråddes av sina jurister) Phantom of the Opera då det fanns dubbla uppehovsrättigheter till titel. Jag gissar dels rättigheterna från orginalförfattaren och sen dels rättigheterna till musiken från Andrew Lloyd Webber, men det är ren spekulation från min sida. Klantigt att först utveckla och sedan upptäcka detta, men sådant här är lite av engångsolyckor tänker jag men det lär ha slagit några % på omsättningstillväxten dessutom berodde inbromsningen på att de dragit sig ur oreglerade marknader och detta kapade topline med 3% har jag för mig.

      De har idag en stor kundstock och jag tror att detta är ganska sticky och att få vill byta leverantör i.o.m. att NetEnt hela tiden serverar dem med nya intressanta slots som de sen får royalties på om folk väljer att spela dem. Finns alltid en risk för konkurrens varefter tiden går men jag vill nog påstå att det finns någon form av vallgrav här som gör det svårt för konkurrenterna.

      Radera
  4. Tack för denna snabbanalys.

    Har dem på min bevakningslista och är mycket intresserad att börja bygga en position.
    Det jag undrar är om de inte bara har börjat att tappa, utan redan förlorat mot andra aktörer och att det vi nu ser är deras "H&M"-resa?

    Magnus Andersson har skrivit en pessimistisk bild av Netent - har du läst den?
    http://www.tradingportalen.com/value-investor-v-03-det-farliga-pe-talet-del-2-laga-pe/

    Sedan är deras utdelningsandel på 98 % väldigt hög och jämfört med peers är den astronomisk. Tankar kring detta? Hur klarar de om kassaflödet skulle tappa för ett par kvartal?

    Tack ännu en gång för en intressant blogg.

    /Sofokles

    SvaraRadera